Efeito Overnight: As Posições Que Dormem Renderam 3× Mais (Com Pegadinha)

Atualizado em 02/08/2026

O efeito overnight é um dos achados mais teimosos das finanças de ações: quase todo o retorno de longo prazo do mercado americano aconteceu com a bolsa fechada, entre o fechamento de um dia e a abertura do dia seguinte, enquanto o pregão inteiro entregou perto de zero. Quando li isso pela primeira vez, a pergunta óbvia para quem opera câmbio veio na sequência. No meu mercado, que nunca fecha de verdade, onde estaria esse prêmio de carregar posição pela noite? A resposta me levou direto para o carry trade, porque no forex o prêmio de segurar posição de um pregão para o outro chega com um nome menos glamouroso, o swap. Este artigo conta o que aconteceu quando medi esse efeito nos meus próprios trades, por que o número deu 3× a favor de quem dorme no mercado, e por que boa parte desse 3× evaporou quando lembrei que meus backtests estavam com o custo de swap desligado. É o caso mais limpo que eu tenho de como um custo mal modelado fabrica uma anomalia que não existe, a mesma classe de miragem que a correção por múltiplos testes tenta desarmar do outro lado do processo.

“Estratégias de investimento conhecidas ganham seus retornos inteiramente durante o dia ou inteiramente durante a noite, tipicamente com sinais opostos entre os dois períodos.” — Lou, Polk & Skouras (2019), A Tug of War: Overnight versus Intraday Expected Returns, Journal of Financial Economics

O que o efeito overnight é em ações, e no que ele se transforma no forex

Em ações, a mecânica é simples de decompor. O retorno de um dia se parte em dois pedaços: o retorno overnight, do fechamento de ontem até a abertura de hoje, com a bolsa fechada, e o retorno intraday, da abertura até o fechamento, com o pregão rodando. Cooper, Cliff e Gulen (2008) mediram os dois separadamente no mercado americano e chegaram a um resultado que ainda incomoda: o prêmio de risco das ações se concentrou quase todo no período overnight, enquanto o intraday ficou perto de zero e às vezes negativo. Lou, Polk e Skouras (2019) refinaram o quadro examinando catorze estratégias conhecidas e mostraram que cada uma ganha o seu dinheiro inteiramente de dia ou inteiramente de noite, quase nunca nas duas janelas ao mesmo tempo. A explicação favorita da literatura é que públicos diferentes operam em horários diferentes, e que existe um prêmio por carregar o risco de gap enquanto o mercado está fechado e ninguém consegue reagir a notícia nenhuma.

Aqui entra a tradução que interessa para quem opera moedas. O forex não tem leilão de abertura nem sino de fechamento como a bolsa, ele roda 24 horas de segunda a sexta. Mas ele tem, sim, um relógio que separa um pregão do outro: o horário de rolagem da corretora, uma vez por dia, quando toda posição em aberto passa de um dia útil para o próximo. Nesse instante, o prêmio de carregar posição pela noite deixa de ser abstração e vira uma linha no extrato. Se a sua posição atravessa a rolagem, você recebe ou paga swap. Se abre e fecha antes disso, não toca nessa linha. O overnight das ações corresponde no câmbio ao pedaço do retorno que você só embolsa por manter a posição viva de um dia para o outro, e esse pedaço tem preço próprio, cobrado ou creditado todo dia.

Medi nos meus trades: quem atravessou a noite rendeu 3× mais

Peguei as trade-lists agregadas de 88 estratégias de EURUSD, todas no gráfico de uma hora, e separei os 21.097 trades em dois baldes por um critério só: o trade atravessou pelo menos uma rolagem diária ou nasceu e morreu dentro do mesmo dia útil? De um lado ficaram 6.054 trades que dormiram no mercado. Do outro, 15.043 trades intraday. O resultado médio de cada balde é o que abre este artigo: $0,727 por trade overnight contra $0,242 por trade intraday. Os valores em dólar são pequenos porque tudo aqui é medido no lote mínimo de 0,01, então o que importa não é o tamanho absoluto e sim a razão entre os dois números, que é de aproximadamente três para um.

À primeira vista, isso é o efeito overnight batendo na minha porta. As posições que carregam pela noite rendem múltiplas vezes o que rendem as intraday, o mesmo padrão que Cooper, Cliff e Gulen descreveram para ações, agora medido dentro do meu próprio livro de câmbio. Se três quartos do resultado por trade vêm de deixar a posição dormir, a receita parece óbvia: segure mais tempo, atravesse mais noites, colha o prêmio. O problema é que essa leitura depende inteiramente de o custo de carregar estar dentro da conta. E no meu caso ele não estava.

A pegadinha: 36.170 dias-posição com o swap modelado como zero

Em 2026 rodei uma auditoria adversarial na minha esteira de validação de robôs, e um dos furos que ela cuspiu é o coração honesto deste artigo. Nas trade-lists das minhas simulações, o swap estava modelado como zero. Somando a duração de todas as posições que atravessaram a rolagem, eram 36.170 dias-posição carregados de um dia para o outro sem que a simulação lançasse um único centavo de crédito ou de débito de carrego. O backtest capturou o movimento de preço que aconteceu durante essas noites e não cobrou nada pela estadia.

Repare no que isso faz especificamente com o meu número de 3×. Os trades intraday não tocam a rolagem, então o swap zerado não muda em nada o resultado deles. Os trades overnight são justamente os que deveriam ter recebido ou pago swap em cada noite carregada, e não receberam nem pagaram. Ou seja, o erro do swap zero incide inteiro sobre o balde que rendeu $0,727, e não sobre o balde que rendeu $0,242. A vantagem overnight que eu medi foi calculada dando ao balde da noite o movimento de preço de graça, sem descontar o custo de manter a posição aberta para captá-lo. Uma parte do 3× é prêmio econômico de verdade, e outra parte é apenas o custo que ficou de fora da simulação. Com o swap desligado, eu não tinha como saber a proporção entre as duas.

No EURUSD isso é ainda mais capcioso porque o sinal do swap depende do lado e do regime de juros. Comprado no par, você está comprado em euro e vendido em dólar. Nos anos em que o dólar pagava juro bem mais alto que o euro, carregar comprado significava pagar swap todo dia, e carregar vendido significava receber. O swap zerado, portanto, mente para os dois lados ao mesmo tempo: infla o resultado de quem deveria pagar e subestima o de quem deveria receber. O efeito overnight líquido, com o carrego dentro da conta, é menor que os 3× do relatório, e o quanto menor varia com a direção líquida do livro em cada janela de juros. Detalhei a remodelagem completa dessas trade-lists no artigo sobre custo de swap em backtest de algotrading.

Prêmio overnight e carry são o mesmo fenômeno visto de dois balcões

Vale parar num ponto conceitual, porque ele é o que amarra o artigo. O prêmio overnight das ações e o carry do forex são o mesmo animal olhado de ângulos diferentes. Nos dois casos, você é remunerado (ou cobrado) por manter uma posição exposta durante o intervalo em que o mercado troca de pregão e você não pode fazer nada a respeito. Em ações, esse intervalo é a noite literal, com a bolsa fechada, e a compensação aparece embutida no gap de abertura. No câmbio, o intervalo é a rolagem diária, e a compensação aparece explícita como swap, que nada mais é do que o diferencial de juros entre as duas moedas do par chegando na sua conta em fatias diárias. Segurar posição de um dia para o outro é comprar exposição a esse prêmio, com ou sem consciência disso. Foi o mesmo raciocínio que me fez perceber, no carry trade, que boa parte dos meus robôs sobreviventes estava comprada no diferencial de juros sem que eu jamais tivesse decidido isso.

Daí vem a lição metodológica que eu tiro deste episódio, e que vale muito além do meu livro. Todo efeito medido em cima de um dado que ignora o custo de carregar posição é suspeito por construção. O overnight das ações e o carry do forex são, os dois, remuneração por carrego. Se você mede o retorno de carregar e apaga da conta o preço de carregar, o número resultante fica inflado exatamente na variável que ele pretende explicar. O efeito overnight não deixa de ser real por causa disso, porque é bem documentado e sobrevive a custos realistas em vários estudos. O que fica inflado é a magnitude que aparece quando a simulação credita o benefício de carregar e esconde a despesa.

O que passei a fazer depois de medir esse número

Três mudanças saíram deste episódio, e nenhuma delas nega a existência do efeito overnight. Primeiro, swap modelado sempre, sem exceção, em qualquer estratégia que segure posição além da rolagem. Um backtest de câmbio que carrega posição sem custo de carrego dentro da conta é ficção na direção que mais engana, porque credita o benefício de dormir no mercado e omite a fatura. Enquanto o swap estava zerado, o meu 3× dizia mais sobre o furo da simulação do que sobre o mercado.

Segundo, passei a decompor o resultado de cada robô em retorno de preço e retorno de carrego, e a acompanhar o swap realizado da conta como uma linha separada. Os dois têm distribuições de risco diferentes: o retorno de preço é o que a estratégia de fato busca, e o retorno de carrego é prêmio de seguro, que paga devagar e cobra rápido nas viradas de regime. Misturar os dois num número só esconde qual metade do resultado tem a cauda perigosa. Foi medindo isso separado que enxerguei o custo de carregar aparecer de uma vez no unwind do iene de 2024, um episódio que descrevi no artigo sobre carry trade no forex.

Terceiro, adotei uma desconfiança de rotina com qualquer anomalia medida em dado que omite o custo relevante. Antes de acreditar em qualquer efeito de manter posição, a primeira pergunta virou se o custo de manter a posição estava dentro da amostra. Quando não está, o número costuma ser um custo apagado se passando por vantagem. O meu efeito overnight de 3× foi um professor barato desse hábito, porque me mostrou no próprio dado como é fácil um custo mal modelado se disfarçar de descoberta. O prêmio overnight existe e o carry existe. O que não sobrevive ao escrutínio é a magnitude inflada que aparece quando a conta esquece de cobrar pela estadia.

Os números deste artigo

O que é o efeito overnight em uma frase?

É o padrão empírico em que quase todo o retorno de longo prazo das ações se acumula com o mercado fechado, do fechamento de um dia até a abertura do seguinte, enquanto o retorno do pregão aberto fica perto de zero. Cooper, Cliff e Gulen (2008) documentaram isso no mercado americano, e Lou, Polk e Skouras (2019) mostraram que estratégias conhecidas ganham inteiramente de dia ou inteiramente de noite.

O efeito overnight das ações vale para o forex?

O câmbio não fecha como a bolsa, mas tem a rolagem diária, que separa um pregão do outro. O equivalente ao prêmio overnight das ações é o swap, o crédito ou débito lançado em toda posição que atravessa esse horário e que reflete o diferencial de juros do par. Segurar posição de um dia para o outro no forex é comprar exposição ao mesmo tipo de prêmio de carrego que existe nas ações.

Por que o swap zerado no backtest inflou o meu efeito overnight?

Porque o erro incide só no balde que carregou pela noite. Os trades intraday não tocam a rolagem, então o swap zero não muda o resultado deles. Os trades overnight receberam o movimento de preço da noite sem que a simulação descontasse o custo de manter a posição aberta para captá-lo. A vantagem de 3× foi calculada dando de graça ao balde da noite exatamente a despesa que a conta esqueceu de lançar.

O efeito overnight é real ou é só erro de custo?

As duas coisas convivem, e o trabalho é separá-las. O efeito overnight é bem documentado e sobrevive a custos realistas em vários estudos, então ele existe. O que não sobrevive é a magnitude que aparece quando a simulação credita o benefício de carregar e apaga a despesa de carregar. No meu caso, parte dos 3× é prêmio econômico e parte é o swap ausente, e só dá para saber a proporção com o carrego modelado dentro da conta.

Referências

• Lou, D.; Polk, C.; Skouras, S. (2019). A Tug of War: Overnight versus Intraday Expected Returns. Journal of Financial Economics, 134(1), 192-213. sciencedirect.com.
• Cooper, M. J.; Cliff, M. T.; Gulen, H. (2008). Return Differences between Trading and Non-Trading Hours: Like Night and Day. Working paper. SSRN 1004081.